一只QFII中国A股基金投资样本分析

　　QFII之败

　　QFII中国A股基曾经代表了A股市场的榜样，“基本面投资——长期持有——获利丰厚”的发展模式，备受市场、客户、同业乃至相关各方面的肯定。

　　但这个榜样在2013年遭遇了严峻考验。来自理柏中国的统计数据显示，截至2013年12月底，纳入统计的20余只QFII基金平均净值跌幅达到4.12%，而同期A股市场基金的平均收益率为正。QFII基金当年最高收益不到20%，亦不到同期A股基金最高收益率的三分之一。

　　而如果追溯起来，自2008年以后，QFII基金在多次调整行情中已经屡屡败于中国内地同行之手。但凭借着几轮反弹的勇猛如神，QFII仍然在A股市场内占据一席之地，但2013年这样的近乎完败的情况终究还是到来了。

　　这个局面究竟是如何造成的？QFII基金本轮的落后直接原因是什么？这个情况会长久吗？

　　⊙本报记者 弘文

　　一个QFII基金的投资样本剖析

　　QFII在2013年是如何落后的？单纯的月度截面数据并不足以解读，但如果把过去那些数据的点串联起来，那么一个QFII基金的操作脉络图就出现了，许多决策情境也可以得以还原。

　　这是一个业内最早成立的QFII中国基金(我们且把其称为A基金)，他曾经有庞大的驻华投资团队(但几年前已经撤回本土)，至今仍然坚持主动型的股票投资理念，他与中国内地卖方机构的联系密切和紧凑，他的基金经理一直是华人，他的母公司是海外大行，他的资金实力在QFII基金圈内仍然名列前茅。

　　因此，A基金是与中国内地股票基金有着最大可比性的QFII中国基金。但过去一年内，这个基金的管理净值仅仅增长1.1%——这是一个可能会在中国内地下岗的基金经理业绩。因为业绩参差不齐，他的规模也同比年前缩水了20%。

　　对任何团队而言，这可能都是一个挫折。那么这个挫折是如何开始的呢？

　　年初以进攻的姿态出发

　　2013年初，A基金携前一年业绩之勇，正式展开当年的投资。日后组合公布显示，A基金在2013年的组合和前一年末的情况比较接近。行业配置上，银行和大宗商品是主流，合计37%，煤炭能源股占比近8%，地产股7.4%，保险股和券商股占到了15%。与此同时，防御性的消费、连锁服装、公用事业等不足10%。

　　这是一个充分进攻的组合，而且尤其适合前一年四季度开始的金融股大反攻。显然，基金经理还沉浸在前一年的喜悦中，在日后披露的资料中，基金经理表示，虽然上市公司盈利在下降，但中国经济将随着美国经济持续复苏，这会支持A股公司估值，因此，充分增持金融股。

　　这个判断在日后看来，可以说是一半对一半错。但作为当时正在行情中搏杀的“局中人”，A基金的基金经理这么操作并不离谱。

　　到了2月初，A股市场进入了一个关键的时点。此前的1月份，A股市场整体在等待宏观经济和政策趋势的过程中，银行股出现了当年最后一轮冲高。但随着2月份后，美联储退出量化政策红灯亮起，以及中国经济数据的不够理想，整个A股市场开始了回落，2月末，曾经盈利丰厚的银行股开始跳水。

　　但这个变化并没有被A基金的基金经理掌握，或者他们并不以为然。

　　相反，在2013年1月份和2月份，A基金连续两次调升仓位，近3个百分点。至此，A基金的股票仓位已经进入95%以上满仓区。组合方面，2月末，A基金的组合和前一年末基本相同，银行与大宗商品依然是主流，合计37.5%，煤炭能源股的占比有所降低近6%，地产股从7.4%降至7%，保险股和券商股仍然占到了15%。组合进攻性依旧。

　　个股方面，其对组合的调整只能说是微调，招商银行取代兴业银行成为所有持有个股的第一名。前三大重仓股依然是招商银行、民生银行、兴业银行三大股份制银行。此外，券商和保险股的频频现身，也显示了该基金经理对于股市趋势仍然看好。

　　在相关的分析中显示，该基金经理已经有些动摇。他在该月末认为“中国经济仍然在复苏的上行通道之中。但成长的速度和势头已经放缓慢，金融市场的流动性可能成为一个问题，而政策的利好措施不会马上出台。”

　　但“鉴于经济有望在政府托底经济措施的支撑，以及经济自然滑落之间及逆行窄幅盘整。目前景气循环股的股价不被看好。”该基金经理表示，鉴于3月后政府托底措施可能陆续出台，他仍然将继续维持原有组合，维持金融、建材、汽车等行业的配置。同时，适当维持大盘股和小盘股的平衡。

　　年中一错再错

　　从日后看，这显然是一个错招，此后3个月，该基金的净值因为这个错误判断而大跌了10%。而且，开辟了一个错误的发展逻辑，当经济情况已经不佳的时候，基金经理的关注重点却是去外部的市场环境。

　　但从当时情况看，这又是一个典型的“QFII基金经理”会发生的错误。2013年初，海外市场的机构投资者，整体对于中国经济以及中国经济政策的力度，予以了超预期的认识，乃至投资美国、南美、澳洲等地的基金经理也津津乐道于中国的经济刺激政策对全球经济的影响。在此情况下，该QFII基金经理因而维持错误的持仓，也是有原因的。

　　不管怎样，在经济出现复苏的时候，该QFII基金配置了低价的金融股并挣到了钱。而到了经济出现了不如预期状况的时候，这位QFII基金经理没有大规模变动组合的预期，亏损开始了。

　　至3月末，该基金的组合开始出现亏损，此前连续近一年的净值创新高终结了，A基金的组合开始出现压力。

　　对这个变化，该名QFII基金经理也不可能保持无视。其在手记中写道，“投资者对于市场疲弱的担心被放大了，同时对于政府调控房地产市场的担心情绪也在蔓延，在这种情况下，股市出现了调整。”

　　但他同时认为，“中国经济复苏的强劲轨迹仍然会继续，上市公司业绩分化后，二季度可望迎来业绩的整体复苏。”尤其是其重仓的银行股，在他看来，将会迎来利润增速恢复和不良提取不多的有利因素。此外，他还提到了对于建材等市场的环保检查，有望推动行业的利润发展。

　　总之，A基金经理继续延伸原有的观点，在市场整体已经出现新的姿态下的时候，A基金维持了原有的大多数持仓。比如银行股近三成的配置，以大型水泥股为重点的建材行业的配置，食品、医药、公用事业等防御性行业的配置依然压在地板上。前十大重仓股甚至维持了八个金融股的配置。从日后看，短短三个月内，大部分重仓股的净值回落幅度都在10%~30%。

　　下半年纠错很难

　　这样的组合一直在维持到了6月份。到了6月末，这样的组合与整个市场其他机构投资者的状态已经分离成无可比拟的程度。但变化并不大。

　　或许，不理会市场、安心于“基准”，这个曾经让QFII领先市场的法宝，在2013年给了他太多的拖累。