徐工三一齐陷业绩泥潭 激进扩张落下后遗症
徐工机械 营收质量急剧下滑
行业监控数据表明，汽车起重机是目前工程机械中设备利用率和回款逾期率最低的子品种之一。徐工机械恰恰是行业中汽车起重机业务比重最大的公司。2012年上半年，徐工机械起重机械业务收入73.20亿元，占总营收的42.85%，其下滑幅度26.24%远大于总营收的7.77%。
严峻的市场形势迫使徐工机械想尽一切办法加大下游营销的力度。据公司2011年第二期公司债募集说明书，2009年、2010年、2011年、2012年1-9月，公司销售费用占当期营业收入的比例分别为3.05%、3.36%、3.86%、4.78%，呈上行态势。
在传统营销手段边际效应逐渐减小的情况下，徐工机械渐渐把宝押在可能是最有效、也可能是最危险的信用销售上——为下游提供信用以及减少首付、延长还款期，包括提供融资租赁服务，从而对公司的营收质量产生了重大影响。今年三季度末，徐工机械应收账款余额177.90亿元，占营业收入的比重高达71.73%，而去年年底这一比重不到30%。
徐工机械对此的解释是，因为公司的销售规模持续增长导致赊销规模的增长。另外，在流动性紧缩的环境下选择分期付款方式的客户比例上升，付款期限也有所延长。同时，在行业整体需求放缓的背景下，行业整体应收账款占用加大。
在这种情况下，市场对徐工机械实质上信用销售的规模十分关心。由于公司没有专门披露详细情况，只能从其他数据一窥其详。除应收账款外，公司今年上半年末应收票据为22.26亿元，是去年同期的近4倍，较去年年底也增加了200%以上。同时，公司对按揭销售业务的回购担保额也在不断上升。2012年5月16日，公司股东大会批准公司以“银企商”方式为按揭销售业务提供不超过80亿元的回购担保。从此时起至6月底的一个半月时间内，公司便新增5.53亿元的担保余额。截至今年上半年末，徐工机械实际对按揭销售业务的担保额合计32.90亿元。
中银国际机械行业分析师许民乐预计，徐工机械上半年信用销售占销售收入比重约40%-50%，其中融资租赁占整个销售收入的比重在30%左右，分期付款占比约在15%-20%，银行按揭占比在5%-10%。随着应收账款的大幅增加，公司面临信用风险也将加大，也给未来销售增长带来压力。
而这些最终反映在了徐工机械营业收入质量的急剧下滑上。数据显示，公司今年上半年经营活动产生的现金流量净额为-33.37亿元，不仅相比去年同期的-9.16亿元大大恶化，对照今年一季度的-14.42亿元、二季度的-18.95亿元，更呈逐季恶化的趋势。因此，徐工机械仅凭筹资活动产生的现金流勉力维持公司的资金链。前三季度，公司短期借款从年初的37.10亿元上升至64.26亿元，增幅为73.21%。在长期借款方面，公司半年报显示从期初的2.19亿元上升至期末的12.01亿元，增长逾5倍。
对资金的渴求则带来了财务费用的高企。公司2009年、2010年、2011年和2012年1-9月财务费用分别为3119.54万元、-385.62万元、7865.86万元、1.4亿元，占同期营业收入的比例分别为0.15%、-0.02%、0.24%、0.56%，呈明显上升态势。今年上半年末公司期末现金及现金等价物余额为70.90亿元，相比去年同期减少约9亿元，三季度在此基础上进一步减少7.92亿元。
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